สรุปความ

Economic Research

ยูโรโซน

ในครั้งนี้ประเด็นที่น่าสนใจหนีไม่พ้นประเด็นร้อนอย่างวิกฤติยูเครนกับรัสเซีย ซึ่งส่วนใหญ่ผลกระทบจะเกิดกับเศรษฐกิจยูโรโซนเป็นหลัก

เริ่มแรกถ้าเราย้อนกลับไปดูพื้นฐานเศรษฐกิจยูโรโซนช่วงก่อนหน้านี้ GDP ไตรมาสที่ 4 ปี 2021 ที่ประกาศออกมาก็ชะลอตัวลง ซึ่งเป็นไปตามที่เราคาด จากผลของการขาดแคลนชิป และการระบาดของโควิดในยูโรโซน ส่วนในไตรมาสแรกปี 2022 เดือนมกราคม ยูโรโซนยังเผชิญการระบาดของโควิดอยู่

ขณะที่ในเดือนกุมภาพันธ์ เริ่มเป็นภาพที่ฟื้นตัวขึ้นหลังจากการแพร่ระบาด รัฐบาลแต่ละประเทศเริ่มทยอยผ่อนคลายล็อคดาวน์ เห็นได้จากดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อ (PMI) ที่บ่งบอกว่าภาวะเศรษฐกิจในเดือนกุมภาพันธ์ฟื้นตัวขึ้นมา ซึ่งเรามองว่าความเสี่ยงที่เศรษฐกิจในไตรมาสแรกจะชะลอตัวแค่ไหน ขึ้นอยู่กับความรุนแรงในประเด็นปัญหาภูมิรัฐศาสตร์ในปัจจุบันเป็นหลัก ซึ่งอาจใช้ดัชนี PMI ในเดือนมีนาคม ที่กำลังจะประกาศออกมาเป็นตัวชี้วัดได้ หากสถานการณ์จบได้เร็ว น่าจะกระทบเพียงไตรมาสแรกเท่านั้น ก่อนที่จะทยอยฟื้นตัวตั้งแต่ไตรมาสที่ 2 เป็นต้นไป

สำหรับสาเหตุที่ระบุว่า วิกฤติยูเครน-รัสเซีย จะมีผลต่อยูโรโซนมากกว่าภูมิภาคอื่นๆ เนื่องจากรัสเซียเป็นแหล่งพลังงานสำคัญของยุโรป โดยเฉพาะเป็นแหล่งของก๊าซธรรมชาติ เราจะเห็นว่าตั้งแต่ปี 2021 ที่ผ่านมา ราคาก๊าซธรรมชาติในยุโรปก็มีการปรับตัวสูงขึ้นต่อเนื่อง ซึ่งกดดันกำลังซื้อของผู้บริโภค และต้นทุนของภาคธุรกิจมาระยะหนึ่งแล้ว

การคว่ำบาตรรัสเซียด้วยการที่เยอรมนีเข้าไประงับกระบวนการอนุมัติเปิดใช้งานท่อส่งก๊าซ Northstream 2 จริงๆ แล้วถ้าดูในทางกลับกัน ก็ส่งผลกระทบต่อยูโรโซนเช่นกัน เพราะในสถานการณ์ที่ราคาก๊าซกำลังเพิ่มขึ้น การคว่ำบาตรลักษณะนี้ยิ่งทำให้ราคาก๊าซในยูโรโซนปรับตัวสูงขึ้น ก็ยิ่งทำให้ดูเหมือนสถานการณ์เลวร้ายลง ซึ่งก็ทำให้เราเห็นว่าเงินเฟ้อในเดือนกุมภาพันธ์ ที่ประกาศออกมา สูงถึง 5.8% นอกเหนือจากมาจากราคาก๊าซ ราคาพลังงาน ยังมาจากราคาอาหารที่ปรับตัวสูงขึ้นด้วย สร้างความกังวลว่าเงินเฟ้อจะยิ่งเพิ่มขึ้นไปเรื่อยๆ ในเดือนถัดไป

เงินเฟ้อนี้เองจะส่งผลต่อท่าทีนโยบายการเงินของธนาคารกลางยุโรป หรือ ECB ซึ่งเป็นสิ่งที่ตลาดกำลังจับตามองอย่างมาก เพราะส่งผลต่ออัตราดอกเบี้ยและสภาพคล่องในตลาด

ก่อนที่จะเกิดเหตุการณ์วิกฤติยูเครนปะทุขึ้นมา ตลาดมองว่า ECB จะขึ้นดอกเบี้ยได้ถึง 2 ครั้ง คือ ในเดือนกันยายน และธันวาคม เพราะการประชุม ECB ในเดือนกุมภาพันธ์ ที่ผ่านมา ECB ดูมีท่าทีกังวลกับเงินเฟ้อมากขึ้น แต่เวลานี้เมื่อมีวิกฤติยูเครนเข้ามาทำให้ความเป็นไปได้ที่เศรษฐกิจอาจชะลอตัวลงจน ECB ปรับขึ้นดอกเบี้ยไม่ได้ก็เริ่มเข้ามา และตลาดก็เริ่มมีการเปลี่ยนมุมมองว่า ECB จะไปปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนมีนาคม 2023 สะท้อนว่า ตลาดเปลี่ยนแปลงความคิดได้ค่อนข้างเร็ว ตามความผันผวนของสถานการณ์

สำหรับ BBLAM มองกรณีฐานว่า อย่างเร็ว ECB ก็น่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม 2022 แต่ก็ต้องติดตามการประชุมวันที่ 10 มีนาคม นี้ ว่า ECB จะปรับมุมมองประมาณการเศรษฐกิจและเงินเฟ้ออย่างไร ซึ่งก็จะมีความสำคัญมาก โดยเฉพาะเงินเฟ้อ หาก ECB ปรับให้เงินเฟ้อ โดยเฉพาะในปี 2023-2024 เพิ่มขึ้นเกิน 2% ทั้ง 2 ปี ตลาดก็น่าจะตีความว่า ECB มีแนวโน้มที่จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยได้เร็วขึ้น ซึ่งก็จะทำให้อัตราผลตอบแทนของพันธบัตร หรือ bond yield ในยุโรปปรับตัวสูงขึ้น

ญี่ปุ่น

ปัจจุบันรัฐบาลญี่ปุ่น เริ่มเปิดประเทศด้วยการประกาศผ่อนคลายให้ต่างชาติสามารถเดินทางเข้าไปในญี่ปุ่นได้แล้วตั้งแต่วันที่ 1 มีนาคม ที่ผ่านมา แต่เฉพาะนักธุรกิจ นักเรียน นักศึกษา ยังไม่ได้มีการเปิดรับนักท่องเที่ยว

ผลของโควิดตั้งแต่เดือนมกราคม 2022 ทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจชะลอตัวลงค่อนข้างมาก มีการแพร่ระบาดค่อนข้างมาก เห็นได้จากตัวเลขดัชนี PMI โดยเฉพาะภาคบริการ ที่ปรับลดลงมาอยู่ที่ 42.7 แม้การระบาดจะผ่านจุดสูงสุดไปแล้ว โดยก่อนหน้านี้เคยติดเชื้อวันละหลักแสนคน ส่วนวันนี้ติดกันวันละ 6-7 หมื่นคน แต่ก็ยังถือว่ามากอยู่

ปัจจุบันรัฐบาลญี่ปุ่นก็กำลังเร่งการฉีดวัคซีนป้องกันโควิดเข็มที่ 3 เพื่อช่วยลดอัตราการเสียชีวิตลงได้ ซึ่งสิ่งนี้ก็เป็นข่าวดีของญี่ปุ่น โดยปัจจุบันมีการฉีดเข็มที่3 ไปแล้ว 20%

เมื่อย้อนไปดูตัวเลข GDP ไตรมาสที่ 4 ปี 2021 ที่เพิ่งประกาศออกมา จะเห็นว่าเป็นภาพการฟื้นตัวขึ้น ตามที่ BBLAM เคยคาดการณ์ไว้ ว่า จากการที่ญี่ปุ่นเผชิญโควิดต่อเนื่อง 3 ระลอก ต่อเนื่องจนถึงไตรมาส 3 ดังนั้นไตรมาสที่ 4 จะเห็นเศรษฐกิจที่ฟื้นตัว โดย GDP ไตรมาสที่ 4 ปี 2021 เติบโต 5.4% เมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า นำโดยการบริโภค การจับจ่ายใช้สอยของประชาชนในประเทศที่ดีขึ้น หลังรัฐบาลประกาศยกเลิกใช้สถานการณ์ฉุกเฉินไปในไตรมาสที่ 4 ปี 2021 ที่ผ่านมา แต่เมื่อเจอการระบาดระลอกล่าสุดในเดือน มกราคม ก็ทำให้คาดว่า GDP ไตรมาสแรกปีนี้ อาจชะลอตัวลงอีกครั้ง

สำหรับผลกระทบของวิกฤติยูเครนที่มีต่อญี่ปุ่น BBLAM มองว่า ผลกระทบคงยังไม่มากนัก แต่คงได้รับผลกระทบผ่านอัตราเงินเฟ้อที่น่าจะปรับตัวเพิ่มขึ้น และอาจกดดันการบริโภค การจับจ่ายใช้สอยของประชาชน กดดันให้การฟื้นตัวของเศรษฐกิจญี่ปุ่นช้าลงไป

ในส่วนของภาพเงินเฟ้อของญี่ปุ่น ทำให้เราเห็นได้ชัดถึงภาพรวมของโลกว่า สุดท้ายแล้วผลของวิกฤติยูเครนก็จะมากระทบกับราคาพลังงาน และอัตราเงินเฟ้อ โดยเฉพาะญี่ปุ่น หลักๆ ที่อัตราเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นในช่วงนี้ มาจากราคาพลังงาน แต่เราคาดว่าตั้งแต่เดือนเมษายน เป็นต้นไป น่าจะมีส่วนจากฐานที่ต่ำเข้ามาเสริมด้วย นอกเหนือจากราคาพลังงานแล้ว ทำให้ตลาดเงินตลาดทุน เริ่มมองว่าการเพิ่มขึ้นของเงินเฟ้อในญี่ปุ่น อาจทำให้ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) หันไปใช้นโยบายแบบ Hawkish มากขึ้น

คือมองว่าเงินเฟ้อจะเร่งตัวขึ้น จึงใช้นโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้น โดยเฉพาะถ้าเงินเฟ้อในระยะข้างหน้าออกมาสูงเกิน 1.5% หรืออาจจะขึ้นไปแตะ 2% ซึ่งเป็นเป้าหมายของ BOJ อาจทำให้ตลาดเริ่มมีการคาดเดามากขึ้น

แต่สำหรับมุมมองของ BBLAM มองว่า ค่าจ้างแรงงานในญี่ปุ่นซึ่งเป็นปัจจัยหนุนเงินเฟ้อระยะยาว ยังไม่ปรับขึ้นมา อัตราการเติบโตของค่าจ้างแรงงานยังอยู่ในระดับต่ำ จึงมองว่า เงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นน่าจะเป็นเรื่องชั่วคราว ไม่ได้ยั่งยืน จนทำให้ BOJ ต้องปรับนโยบายเป็นแบบ Hawkish ในเร็วๆ นี้ โดย BOJ น่าจะคงนโยบายการเงินโดยรวมไปอย่างน้อยถึงปี 2023 แต่สิ่งที่อาจจะมีการเปลี่ยน คือ กรอบ yield curve control หรือการควบคุมอัตราดอกเบี้ยระยะยาวผ่านการเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลระยะยาว

หากในอนาคต อัตราผลตอบแทน หรือ yield ในตลาดโลกปรับเพิ่มขึ้น หลังธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) กับ ECB มีการปรับอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ก็อาจจะทำให้ yield ทั่วโลกเพิ่มขึ้น ซึ่งเวลานี้กรอบ yield curve control ของ BOJ อยู่ที่ +/- 0.25% และในเดือนกุมภาพันธ์ ที่ผ่านมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 10 ปีของญี่ปุ่นก็ปรับขึ้นไปทดสอบระดับขอบบน  ก็คือใกล้ 0.25% แต่สุดท้าย BOJ ก็เข้ามาซื้อพันธบัตรเพื่อกดให้ผลตอบแทนพันธบัตรลดลง

สะท้อนว่า BOJ ยังดำเนินการเชิงรุกในการควบคุมไม่ให้ yield ปรับเพิ่มขึ้นเร็วจนเกินไป แต่หากในอนาคต yield ปรับขึ้นสูงมาก BOJ อาจจะปรับกรอบ yield curve control ได้

อินเดีย

การระบาดระลอกที่ 3 ผ่านไปแล้ว เราคาดว่า 70% ของประชากรอินเดีย น่าจะได้รับวัคซีน 2 เข็ม ภายในสิ้นเดือนมีนาคมนี้ โดยเราจะเห็นว่าล่าสุดดัชนี PMI ก็ส่งสัญญาณการฟื้นตัวของเศรษฐกิจที่ดีขึ้น ผลกระทบของการระบาดระลอกล่าสุดนับว่าน้อยมาก

แต่สิ่งที่น่ากังวลสำหรับเศรษฐกิจอินเดีย คือการฟื้นตัวที่ไม่เท่ากันในแต่ละกลุ่มอุตสาหกรรม โดยเฉพาะภาคบริการที่ดูเหมือนจะฟื้นตัวล่าช้า (laggard) อยู่ ซึ่งสร้างความกังวลให้กับธนาคารกลางอินเดียที่มีแนวโน้มว่าจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเร็วๆ นี้ ว่าเศรษฐกิจอินเดียพร้อมหรือยังที่จะรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย หากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจยังไม่สมดุลกันในแต่ละกลุ่ม

เมื่อมาดูตัวเลข GDP ไตรมาสที่ 4 ปี 2021  (ไตรมาสที่ 3 ของปีงบประมาณ 2021/2022) ที่เพิ่งประกาศออกมา เติบโต 5.4% ต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ ส่วนหนึ่งเป็นผลมาจากฐานที่สูง แต่หากมาดูรายกลุ่ม จะพบว่า การบริโภคภาคเอกชนและการใช้จ่ายภาครัฐ มีส่วนสำคัญหนุนการเติบโตในไตรมาสที่ 4 ขณะที่การลงทุนเติบโตต่ำกว่าที่คาดไว้ ส่วนการส่งออกสุทธิเป็นปัจจัยฉุดรั้ง

สำหรับปีงบประมาณ 2021/2022 ที่จะสิ้นสุดเดือนมีนาคม 2022 นี้ ก็ต้องรอว่าตัวเลขเศรษฐกิจจะออกมาเป็นอย่างไร ซึ่งคาดว่าน่าจะได้รับผลกระทบจากการแพร่ระบาดของโควิดอยู่บ้าง ทำให้รัฐบาลอินเดียก็มีการปรับลดประมาณการ GDP ปีงบประมาณนี้ลง จาก 9.5% เป็น 8.9%

ทั้งนี้ ความเสี่ยงสำคัญของอินเดียในปัจจุบัน หนีไม่พ้นราคาน้ำมันที่กดดันอัตราเงินเฟ้อปรับเพิ่มขึ้น และมีแนวโน้มที่เดือนมีนาคมนี้ เงินเฟ้อก็อาจจะปรับตัวสูงขึ้นไปอีก เพราะว่าในช่วงที่ผ่านมา ตั้งแต่เดือนพฤศจิกายน 2021 รัฐบาลอินเดียมีการตรึงราคาน้ำมันหน้าปั๊มไว้ เพราะเป็นช่วงก่อนการเลือกตั้งรัฐบาลท้องถิ่น และการเลือกตั้งนี้จะเกิดขึ้นในสัปดาห์นี้

เราคาดว่าหลังการเลือกตั้งในรัฐอุตตรประเทศ ซึ่งมีประชากรมากที่สุดในประเทศ เป็นเหมือนตัวแทนการเลือกตั้งที่จะเกิดขึ้นในปี 2024 ก็มีความสำคัญ หากหลังการเลือกตั้งรัฐบาลเลิกตรึงราคาน้ำมัน ก็น่าจะทำให้ราคาน้ำมันขายปลีกปรับตัวเพิ่มขึ้น ยิ่งกดดันเงินเฟ้อในอินเดียให้ปรับตัวขึ้นไปอีก ซึ่งก็จะไปกดดันการดำเนินนโยบายของอินเดีย

เศรษฐกิจที่เริ่มฟื้นตัวจากโควิด แต่มีเรื่องเงินเฟ้อปรับตัวสูงขึ้นเช่นกัน ส่งผลให้ธนาคารกลางอินเดีย (RBI)น่าจะปรับอัตราดอกเบี้ยขึ้นในช่วงปลายปีนี้

นอกเหนือจากความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อ ในระยะกลางก็มองว่า ความเสี่ยงของอินเดียยังมาจากสภาพคล่องในตลาดที่ลดลง และดุลการค้าที่น่าจะขาดดุลมากขึ้นจากการนำเข้าน้ำมัน รวมไปถึงผลกระทบของโควิดที่ยังจะมีอยู่ โดยเฉพาะกับกลุ่มคนที่มีรายได้น้อย ซึ่งยังฟื้นตัวช้าอยู่ ที่จะทำให้การฟื้นตัวของเศรษฐกิจอินเดียยังไม่สมดุล หากอินเดียมีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเร็วเกินไป อาจไปส่งผลกระทบต่อบางกลุ่มอุตสาหกรรมได้

สรุปในเดือนกุมภาพันธ์ 2022 เศรษฐกิจยูโรโซน การระบาดของโควิดผ่านไปแล้ว แต่ยังน่ากังวลเรื่องผลกระทบจากวิกฤติยูเครน โดยเฉพาะผลต่อเงินเฟ้อ ถ้าผลกระทบลากยาวไป อาจจะทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวแรง และตอนนี้ตลาดมองว่า ECB อาจจะเร่งขึ้นดอกเบี้่ยไม่ได้เร็วเท่ากับที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้า

ส่วน GDP ไตรมาสที่ 4 ของญี่ปุ่นที่ประกาศออกมาก็เติบโตได้ดี แต่ไตรมาสแรกปี 2022 ได้รับผลกระทบจากโควิด และเงินเฟ้อมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นเช่นกัน จนตลาดเริ่มมีมุมมองว่า BOJ จะต้องหันมาปรับนโยบายการเงิน ซึ่งก็จะส่งผลกับ yield ในตลาด

ขณะที่อินเดีย การระบาดระลอกที่ 3 ก็จบไปแล้วเช่นกัน ผลกระทบไม่ได้มาก เริ่มเห็นภาพการฟื้นตัว แต่เงินเฟ้อยังคงเป็นความเสี่ยงหลัก

ส่วนประเด็นที่ต้องติดตามใกล้ชิด หนีไม่พ้นวิกฤติยูเครน ที่ต้องติดตามแบบวันต่อวัน เพราะมีความไม่แน่นอนสูง รวมทั้งเรื่องเงินเฟ้อ ซึ่งจะส่งผลต่อท่าทีของ ECB, BOJ และ RBI โดยเฉพาะ ECB ที่การประชุมในวันที่ 10 มีนาคมนี้จะต้องติดตามใกล้ชิด ซึ่งผลการประชุมจะเป็นอย่างไรนั้น BBLAM จะมาอัปเดตในครั้งถัดไป